品牌化戰(zhàn)略、“端到端”供應(yīng)鏈和數(shù)字化能力是洪九業(yè)績高增的基石。

長久以來，萬億規(guī)模的中國水果行業(yè)鮮有企業(yè)上市。今年上半年，當幾家知名水果零售企業(yè)傳出IPO的消息后，如何投資水果行業(yè)便成為了當下市場的熱門話題。就在近期，國內(nèi)知名的品牌鮮果集團重慶洪九果品股份有限公司（以下簡稱“洪九”）向港交所遞交招股書，計劃在香港主板IPO上市。

目前，洪九是中國最大的自有品牌鮮果集團和國內(nèi)最大的東南亞進口鮮果分銷商，其創(chuàng)始人鄧洪九先生的創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷堪稱商界傳奇。

1987年，鄧先生在重慶朝天門碼頭挑擔創(chuàng)業(yè)，從最初的販賣紅橘，到現(xiàn)在擁有一家年入五十多億（2020年）的企業(yè)，他三十余年的創(chuàng)業(yè)之路是中國鮮果行業(yè)的一個剪影。

隨著公司規(guī)模的快速增長、行業(yè)地位的提升，鄧先生對鮮果行業(yè)的責任感亦體現(xiàn)在了企業(yè)愿景中 ——“全球水果鏈，共享幸福果”。而這并非只是一句漂亮話，其中內(nèi)涵是賦能和優(yōu)化全球鮮果供應(yīng)鏈，不僅讓消費者能夠享受到來自全球各地美味且健康的水果，而且意在引領(lǐng)鮮果行業(yè)的升級發(fā)展，更是對鄉(xiāng)村振興大政的積極響應(yīng)。

而此次洪九的IPO也頗具話題性，不僅鮮果概念在當下的二級市場具有相當?shù)南∪毙裕液榫胚€是頂著多個行業(yè)第一頭銜的龍頭企業(yè)，因此市場關(guān)注度較高。而對于投資者，了解并理解洪九的投資價值與交易邏輯才是關(guān)鍵，這亦是本文的目的所在。

一、高成長性是洪九的標簽

作為全國最大的自有品牌鮮果集團，洪九果品在近年來成長迅速，業(yè)績數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，呈現(xiàn)出翻倍增長的態(tài)勢。在2020年末和2021H1（2021年上半年），洪九分別實現(xiàn)營業(yè)收入57.71億元和54.17億元，對應(yīng)的同比增速分別高達177.72%和125.99%。同時，毛利也保持了高速增長，2020年末和2021H1洪九的毛利分別為9.57億元和8.49億元，對應(yīng)的同比增速則分別為143.51%和92.52%。

洪九果品營業(yè)收入和毛利及對應(yīng)的同比增速

費用方面，得益于高效的“端到端”供應(yīng)鏈與數(shù)字化管理系統(tǒng)，洪九對供應(yīng)鏈有著較強的控制力，其行業(yè)地位也進一步賦予了洪九較強的控費能力。再疊加收入的高增，報告期內(nèi)費用占收入的比重得以逐年走低，由此對利潤的增長構(gòu)成支撐。

需要說明的是，近兩年來凈利潤的賬面數(shù)據(jù)明顯偏低，與收入規(guī)模不匹配，其核心原因在于優(yōu)先股在會計處理時被劃歸為負債，從而影響到了凈利潤，而這并不對洪九本身的業(yè)務(wù)經(jīng)營造成任何影響，也不是現(xiàn)金項目。因此，對于洪九業(yè)績的理解需要關(guān)注剔除上述該非經(jīng)常性損益后的經(jīng)調(diào)整的凈利潤，2020年與20201H1經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為6.62億元和6.04億元，對應(yīng)的同比增速則分別高達190.17%和128.29%。

與資產(chǎn)質(zhì)量相關(guān)的三大指標值得關(guān)注，分別是應(yīng)收賬款、存貨和應(yīng)付賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)，這三個指標在報告期內(nèi)均總體呈下降的趨勢。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的下降表明洪九對于下游的話語權(quán)在增強，資金周轉(zhuǎn)速度更快。加快存貨的周轉(zhuǎn)既有利于減少鮮果變質(zhì)帶來的損耗，又不會讓存貨在短時間內(nèi)占據(jù)過多資金。而應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的大幅下降，主要與洪九加大了原產(chǎn)地直采，同時減少了向當?shù)刭Q(mào)易商的地采有關(guān)，調(diào)結(jié)構(gòu)的本質(zhì)是通過鮮果標準化來推進品牌化戰(zhàn)略。

洪九果品存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)與應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)

關(guān)于洪九在報告期內(nèi)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額持續(xù)為負的情況，主要是洪九為了搶住幾大核心單品高速增長的窗口期，因此采用了預(yù)付訂單的方式來鎖定優(yōu)質(zhì)貨源、保障產(chǎn)品品質(zhì)，并以此提升品牌力、快速搶占市場份額。而在規(guī)模擴大后，洪九應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)在報告期內(nèi)已經(jīng)呈現(xiàn)總體下降的趨勢，且現(xiàn)金流出的增速也遠低于收入增速，這即說明隨著未來洪九品牌力的強化、議價能力的進一步提升，這一情況將得到有效緩解。

二、洪九三大基石解決行業(yè)痛點

引領(lǐng)發(fā)展趨勢從財務(wù)形態(tài)可以看出，洪九當下的戰(zhàn)略是加速擴張，而這與我國鮮果分銷行業(yè)當下的發(fā)展階段可以說是高度匹配。目前，我國鮮果分銷行業(yè)整體上呈現(xiàn)出規(guī)模大、發(fā)展快、格局散、標準化/數(shù)字化程度低等的特征，這為頭部的鮮果企業(yè)進入快速增長通道提供了土壤。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，2020年末我國品牌鮮果分銷行業(yè)的市場容量約2848億元，到2025年這一數(shù)據(jù)將增長至7619億元，五年間的CAGR（復合年均增長率）高達21.8%。

中國品牌鮮果分銷市場規(guī)模及增速

競爭格局方面，我國鮮果分銷市場高度分散，CR5不足5%（2021H1），市場參與者以眾多中小企業(yè)為主，亟待整合。分散的行業(yè)格局下，我國鮮果分銷市場的品牌化率亦處于較低的水平，2020年時僅有30%，對標美國的70%，同樣有著廣闊的整合空間。

在目前的行業(yè)背景下，鮮果品牌化的意義在于：

與非品牌鮮果相比，持續(xù)穩(wěn)定的鮮果品質(zhì)可以為消費者提供穩(wěn)定的購買預(yù)期，增強產(chǎn)品的品牌溢價，形成較強的終端品牌認知；同時強品牌力還體現(xiàn)在渠道端，穩(wěn)定的貨源和強大的渠道服務(wù)能力可以在B端形成較強的渠道品牌價值，為產(chǎn)品帶來更高的溢價。

基于上述邏輯，并結(jié)合當下的行業(yè)背景，洪九近年來銷售額的高速增長的核心驅(qū)動之一正是品牌化戰(zhàn)略。截至2021H1，以自有品牌的銷售額計，洪九的市場份額約占2.2%，已成為國內(nèi)第一大品牌鮮果集團。

實際上，在鮮果行業(yè)推進品牌化是非常困難的，其中最大的難點在于標準化。鮮果從生產(chǎn)到上市銷售的諸多環(huán)節(jié)中，包括育種、果園管理、篩選/加工、商品化處理、運輸/貯藏等等，大都缺乏統(tǒng)一的行業(yè)標準，或者標準過時，甚至沒有標準，其結(jié)果就是終端銷售的鮮果產(chǎn)品品質(zhì)很難在一定的標準/分級下保持長期穩(wěn)定如一的表現(xiàn)，直接影響品牌的美譽度。

所以，洪九品牌化戰(zhàn)略的背后是標準化帶來的產(chǎn)品力，而支撐產(chǎn)品標準化的關(guān)鍵則是創(chuàng)新的“端到端”供應(yīng)鏈模式和先進的數(shù)字化管控能力。洪九的“端到端”，是對上游產(chǎn)地端到下游銷地端之間的所有產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)實現(xiàn)全覆蓋，尤其是對進口水果的原產(chǎn)地直采，可以直接供貨給商超、生鮮專賣店、社區(qū)團購等零售終端。

洪九端到端的供應(yīng)鏈

“端到端”的供應(yīng)鏈能力是標準化的重要保障，能夠確保洪九設(shè)立的嚴格標準落地執(zhí)行于供應(yīng)鏈上的各環(huán)節(jié)里。比如通過原產(chǎn)地直采，能從源頭開始保障鮮果的品質(zhì)優(yōu)異穩(wěn)定。直采標準化的細節(jié)不僅體現(xiàn)在鮮果采摘、分級的標準化，還包括對產(chǎn)區(qū)篩選的標準化，甚至與當?shù)毓麍@深度合作從種植環(huán)節(jié)就執(zhí)行標準化。所有的標準化前置，都是為了保障終端鮮果產(chǎn)品的品質(zhì)。

由于鮮果行業(yè)供應(yīng)鏈冗長，在所有環(huán)節(jié)執(zhí)行統(tǒng)一的標準實則頗有難度，洪九在實現(xiàn)業(yè)務(wù)全供應(yīng)鏈覆蓋后，需要處理供應(yīng)鏈管控過程中海量的交互數(shù)據(jù)，因此全球數(shù)字化供應(yīng)鏈管理系統(tǒng)“洪九星橋”應(yīng)運而生。在功能上，該系統(tǒng)主要對產(chǎn)、運、銷三大環(huán)節(jié)實現(xiàn)了數(shù)字化、可視化監(jiān)控，還實現(xiàn)了供應(yīng)鏈上各方的信息共享與實時溝通。所以，該系統(tǒng)不僅保障了標準化的高效執(zhí)行，還能起到輔助決策、提升運營效率、降低產(chǎn)品損耗等作用。

洪九星橋的可視化界面

由此可見，品牌化戰(zhàn)略、端到端的供應(yīng)鏈和數(shù)字化供應(yīng)鏈管理系統(tǒng)共同構(gòu)成了洪九的業(yè)務(wù)基石。其中品牌化是核心長期戰(zhàn)略，端到端的供應(yīng)鏈是核心手段，數(shù)字化供應(yīng)鏈管理系統(tǒng)是核心保障，三者之間互有反饋、相輔相成。反映在財務(wù)上，則是收入和利潤的高增、費用率的優(yōu)化，以及存貨和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的縮短。

洪九展業(yè)的三大基石與邏輯關(guān)系

從行業(yè)發(fā)展趨勢來看，市場集中度和品牌化率的雙雙提升相對確定，因此對于像洪九這樣有能力整合行業(yè)的頭部玩家亦是相對明確的機會。

另一方面，標準化、數(shù)字化的建設(shè)需要相當大的資本需求，而我國的鮮果市場以眾多中小企業(yè)為主，能支撐得起如此巨額開支的企業(yè)寥寥無幾，這亦是洪九成為潛在破局者的原因之一。

品牌建設(shè)方面，截至2021H1，洪九在全球采購的14種水果中建立了18個品牌組合；2020年洪九品牌水果收入約占總收入的76.2%，大幅高于同行。目前，洪九還是國內(nèi)最大的東南亞進口鮮果分銷商，產(chǎn)品端以榴蓮、山竹、龍眼、火龍果、車厘子、葡萄這六大高端水果為最核心品類。其中，洪九在榴蓮這個大單品上優(yōu)勢明顯，目前約占國內(nèi)榴蓮分銷市場的8.3%，占據(jù)龍頭位置；而且在2018-2020年間，洪九榴蓮銷售額的CAGR高達328%，大單品的高速成長在一定程度上說明品牌化是驅(qū)動洪九業(yè)績增長的核心因素之一。

洪九果品六大核心品類銷售額

三、洪九果品值不值得買？

關(guān)于洪九的交易邏輯，在行業(yè)層面，中國萬億級的鮮果市場容量足夠大、天花板足夠高，而且市場還處于發(fā)展初期，高度分散的競爭格局下，未來還有巨大的整合空間。同時，洪九還在招股書中表示，將在未來適時實施優(yōu)質(zhì)水果的全球市場銷售戰(zhàn)略，承擔全球優(yōu)質(zhì)水果發(fā)掘者與推廣者的雙重角色，包括將自有品牌水果推向全球市場，實現(xiàn)進口與出口的雙向循環(huán)。

在企業(yè)層面，洪九高效的“端到端”供應(yīng)鏈模式和創(chuàng)新與領(lǐng)先的數(shù)字化管控能力，可以說是引領(lǐng)了水果行業(yè)標準化、數(shù)字化的浪潮，可以更好地保障終端產(chǎn)品的品質(zhì)，進而形成較強的品牌溢價。除了關(guān)注成長性外，確定性亦是投資者的關(guān)注重點。在巨大的市場空間下，全供應(yīng)鏈覆蓋與數(shù)字化管控保障了洪九營運的穩(wěn)定，再加上品牌化戰(zhàn)略的推動，在提升品牌化率的同時提升行業(yè)集中度進而驅(qū)動業(yè)績增長，將會是確定性較高的機會。

題材方面，鮮果概念在目前的二級市場頗為稀缺，尤其是鮮果行業(yè)的龍頭企業(yè)。而能在鮮果行業(yè)推進標準化，并具備“端到端”的供應(yīng)鏈與數(shù)字化管控能力，本身就是極高的壁壘，是鮮果行業(yè)內(nèi)眾多中小企業(yè)所不具備的優(yōu)勢，這亦將成為投資者關(guān)注的重點。

來源：36氪

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